2021年全球經濟正在從新冠肺炎疫情的巨大衝擊中逐漸修復。我國有效控制了疫情傳播，經濟也在全球率先實現復蘇，不但去年成為全球唯一實現正增長的主要經濟體，今年也保持了持續復蘇的趨勢。

回顧2021年中國經濟，外貿保持強勁，但內需表現偏弱。一方面，在防疫物資、居家經濟、機電產品等出口的相繼拉動下，以及由於一些新興市場疫情再次暴發而對我國形成的替代性出口需求，2021年我國出口繼續保持高速增長，並帶動工業生產、製造業投資穩步復蘇。但另一方面，受疫情反彈防控措施收緊、房地產市場下行、供應鏈受阻導致缺“芯”等因素影響，消費復蘇相對緩慢。在宏觀政策上，隨著疫情後中國經濟的持續改善，我國宏觀政策也回歸常態化，較疫情期間有明顯收緊，同時政府加大了對教培、互聯網平臺、房地產、高耗能等領域的監管。下半年我國經濟復蘇步伐有所放緩。

展望2022年，隨著疫情逐漸得到控制，宏觀政策更加靈活精准，我們預期中國經濟將保持復蘇，復蘇動能也將逐步由外需拉動向更多內需驅動轉換。央行剛剛宣佈全面降准，從12月15日起下調存款準備金0.5個百分點。預計此次降準將釋放長期資金1.2萬億元，降低金融機構每年資金成本150億元，支持中國經濟穩定發展。我們預期中國經濟今年增長8.0%，2022年增長5.2%。我們認為明年中國經濟在保持增長的同時，有十個宏觀趨勢值得關注。瞭解這些宏觀趨勢有助於幫助企業把握市場發展方向，更好地發現機遇。

2022年宏觀經濟十大趨勢：

1.疫情和防疫政策依然是決定經濟復蘇節奏的關鍵因素。

2.CPI和PPI差距收攏，中國通脹壓力整體可控。

3.消費繼續回暖，新國貨加速崛起。

4.科技創新和綠色轉型製造業投資快速增長。

5.房地產調控將持續，穩市場穩預期是核心政策目標。

6.出口增速放慢，貿易順差縮小。

7.外商投資保持高位，對外投資企穩增長。

8.ESG關注度不斷提高，減碳措施系統性、制度性加強。

9.供應鏈佈局更加注重韌性和抗風險能力。

10.全球經濟復蘇不均衡，不同經濟體出現分化。

1、疫情和防疫政策依然是決定經濟復蘇節奏的關鍵因素

今年春季以來，隨著傳染性更強的德爾塔毒株的出現，本已出現一定緩和的新冠肺炎疫情再次抬頭，4月底全球每日新增確診病例突破80萬例，再創新高（圖1） 。但同時，全球疫苗的加速推廣也降低了重症和死亡率。儘管4月底每日新增病例超過年初水準，但是死亡人數卻低於同期，顯示了疫苗的保護作用。

面對持續的疫情，各國防疫政策也出現一些變化。一些國家放鬆了疫情防控，採取了“與病毒共存”的策略。這些措施對短期拉動經濟起到了一定作用，但隨著其防疫政策的放鬆，歐洲多國新增病例近期再次飆升，荷蘭、愛爾蘭等國家已經在考慮重新開始新一輪隔離政策1。另一方面，我國堅持了嚴格的防疫政策，繼續有效控制了疫情傳播。雖然今年1月、8月、9月、11月初先後出現了幾次相對集中的疫情傳播，但每日新增確診（7日移動平均）從未超過130例，不但遠遠低於全球依然約50萬的每日新增，每輪週期的高點也呈整體下降趨勢。但是也要看到，即便這些較小規模的疫情反復也使得中國經濟復蘇的節奏受到影響，特別是對零售等行業衝擊尤其明顯（圖2）。疫情依然是決定經濟復蘇節奏的關鍵因素。

我國明年將承接冬奧會、亞運會等一系列重要國際賽事，此外明年3月的“兩會”、以及下半年召開的中國共產黨第二十次全國代表大會等重要會議，也都需要保持穩定的社會經濟環境，預期我國在近期內仍將維持較嚴格的防疫政策。但是需要注意的是，在堅持“動態清零”的目標下，各地方政府防疫措施的制定也應更加科學，執行更加規範和精准，加強跨部門和跨地區之間的協調，在疫情防控與經濟社會發展之間取得合理平衡。

11月底，南非發現新冠病毒變異株奧密克戎（Omicron），其擁有的突變位點數量明顯多於之前發現的所有新冠毒株，可能具有更強的傳染性，被世界衛生組織列為德爾塔之後第五個需要關注的變異毒株（Variant of Concern）。截至12月3日，已有至少38個國家或地區發現奧密克戎病例。病毒的不斷變異再次顯示了全球攜手抗疫、加快疫苗普及的重要性。

圖1每日新增確診病例，7日移動平均（截至2021年11月30日）

圖2新增確診病例與社會消費品零售總額環比增速

2、CPI和PPI差距收攏，中國通脹壓力整體可控

今年我國通脹走勢的一個明顯特點就是居民消費價格指數（CPI）和工業生產者價格指數（PPI）走勢出現明顯分離。CPI保持溫和，但是PPI卻不斷上漲（圖3）。從深層次看，CPI和PPI走勢的分化和我國經濟生產端恢復相對較快，但消費端恢復較慢的現象是一致的。CPI和PPI價格剪刀差的加大，對中下游企業盈利造成擠壓。

展望2022年，預計CPI和PPI差距將有所收攏。具體來看，在消費者價格端，近期生豬存欄量已經觸頂回落，預期將帶動豬肉價格企穩回升。此外，由於今年基數較低、消費持續恢復、以及部分上游價格上漲向下遊的傳導，我們預期明年消費價格指數將有所回升，從今年的0.9%上升至2.3%。在生產者價格端，隨著疫情逐步好轉，原材料產品供給不斷恢復，供需緊張的局面將有所緩解，疊加今年的高基數效應，我們預計明年PPI將穩步回落。

綜合來看，2022年中國通脹壓力總體可控，但同時也需要密切關注全球通脹走勢，警惕輸入性通脹對我國經濟的潛在影響。今年歐美等發達經濟體通脹壓力迅速抬升，並分別創下過去幾十年來最高值（圖4）。我們認為，疫情後美國勞動力市場出現新的特徵，可能對通脹帶來一定壓力。一方面美國10月份的失業率降至4.6%，已經恢復到歷史上較好水準，但同時也出現“大離職”現象2，勞動參與率在疫情後大幅下降，至今恢復緩慢。這些現象也推升了美國工資水準的快速上漲，可能會形成工資-物價的相互推動。全球通脹走勢值得密切關注。

圖3中國CPI和PPI增速，當月同比，%

圖4歐美CPI增速，當月同比，%

3、消費繼續回暖，新國貨加速崛起

受疫情及防疫政策影響，消費特別是線下接觸性的服務消費，復蘇較為緩慢，居民消費意願也仍低於疫情前水準。短期來看，消費復蘇的節奏依然會受到疫情防控政策的影響。但我國消費的基礎仍然穩健，特別是就業市場不斷改善，為消費回暖打下了堅實的基礎。同時，城鎮調查失業率不斷回落（圖5），居民收入也在穩步回升，這些都為明年消費繼續回暖提供了保障。從中長期來看，中國城鎮化率的進一步提高、共同富裕政策的推進、以及養老醫保等社會福利的普及，將對我國消費增長形成支撐，消費將是未來中國經濟增長的主要動力。

在消費繼續回暖的大趨勢下，消費市場也呈現出一些新的特徵，新國貨快速崛起是其中一個亮點，兼具高品質、高顏值、個性化、性價比的新國貨品牌迅速發展。隨著國貨品牌的全面崛起，中國消費者對國產品牌的關注度也在不斷上升（圖6）。今年雙十一，中國品牌成交額集中爆發，在服裝、美妝、母嬰等多個領域脫穎而出，國潮正在成為消費最新的風向標，是拉動國內消費增長的新引擎。

圖5 中國城鎮調查失業率，%

圖6 國產品牌和境外品牌關注度占比，%

4、科技創新和綠色轉型製造業投資快速增長

2021年中國工業企業利潤快速增長，工業產能利用率也處於較高的水準，推動了製造業投資的改善（圖7）。製造業在我國經濟未來轉型升級的過程中依然具有核心作用。“十四五”規劃提出要保持製造業比重基本穩定，並推動製造業向綠色、智能、高端升級。在政策的推動下，金融機構也在不斷加強對實體經濟的支持力度。近年來我國高技術製造業投資一直保持在10%以上的增長，明顯高於製造業整體投資增速（圖 8）。新設立的北交所也明確表示將重點為“專精特新”的創新型中小企業提供更好的融資支持。我們預期以科技創新為核心的製造業投資將繼續快速增長。

同時，和綠色發展相關的投資也是另外一個關注熱點。例如，央行在11月推出新的碳減排支持工具和專項再貸款，支持金融機構向碳減排重點領域相關企業發放綠色貸款。近年來，我國主要發電企業加大了包括水電、核電和風電在內的可再生能源投資力度，占全部電源工程投資總額的比重從2011年的63%上升至目前的將近80%。我們預期企業將進一步加大在科技創新、轉型升級、綠色低碳領域的投入，並推動相關製造業投資快速增長。

圖7 工業企業利潤增速，%

圖8 固定資產投資增速，%

5、房地產調控將持續，穩市場穩預期是核心政策目標

從去年下半年開始，中國對房地產市場調控不斷收緊，從資金來源到土地供給展開了全面調控。例如，從去年二季度開始，隨著銀行對房地產貸款的收緊，房地產貸款增速持續低於整體貸款增速（圖9）。此外，債券市場上房地產企業債券違約也出現上升。2021年1-10月有43只房地產企業信用債出現違約，是2020年全年違約數量的2.5倍。在調控政策的影響下，2021年下半年商品房新開工、銷售等指標明顯回落。我們預計明年房地產新開工和銷售仍將走弱，但施工和竣工有望保持穩定，房地產投資整體穩步回落。

近期部分地區房地產政策出現一些微調，例如加快銀行按揭貸款審批等。不過在進行邊際調整的同時，我們認為未來一段時期房地產調控整體上仍將維持較緊的局面，出現大規模放鬆的可能性較小。近期中國人民銀行發佈的第三季度中國貨幣政策執行報告中，也再次強調“牢牢堅持房子是用來住的、不是用來炒的定位，堅持不將房地產作為短期刺激經濟的手段”。

同時也應看到，房地產市場調控的核心目標並不是要打壓房地產市場，而是實現穩地價、穩房價、穩預期。房地產對中國經濟依然具有重要的意義。2020年房地產相關收入占地方政府本級收入的一半以上（圖10）。從長期看，我國的政策目標是建立健全房地產長效機制，促進房地產市場平穩健康發展。今年10月，人大授權國務院在部分地區開展房地產稅改革試點工作，為期5年。預期國務院不久將發佈房地產稅試點的具體辦法，各試點地區政府也將據此制定具體實施細則。

圖9 金融機構貸款餘額增速，%

圖10 房地產相關地方政府財政收入，十億元

6、出口增速放慢，貿易順差縮小

2021年我國出口保持快速增長，前十月我國貨物出口達到2.7萬億美元，已經超過去年全年的出口總額，創歷史新高（圖11）。展望明年，世界經濟的持續復蘇將提升企業資本開支意願，帶動我國機械設備、電工器材等機電產品的出口（圖12）。此外，新興市場經濟體產能修復較慢，對我國製造業出口也形成一定替代需求。需要關注的是，當前全球緊張的航運條件將給我國出口帶來壓力。同時，隨著發達經濟體消費復蘇由商品轉向服務業，疊加高基數的影響，我們預計2022年我國出口增速將放緩，但整體依然將保持在較高水準。

進口方面，受秋冬季節能源需求加大、以及“雙碳”目標下環保限產等因素影響，預計我國煤炭和天然氣的進口有所提升。此外，全球疫情對中美第一階段經貿協議的執行造成影響。截至10月末，我們的計算顯示中國完成了兩年協議中大約56%的貨物進口目標。近期中美兩國對話有所加強，將有助於改善中美經貿關係。預計我國進口貿易在明年繼續保持增長態勢，總體貿易順差將有所減小。

圖11 中國貨物進出口，十億美元

圖 12 2021年1-10月我國主要商品出口貢獻率，%

7、外商投資保持高位，對外投資企穩增長

新冠肺炎疫情在全球蔓延對跨境投資造成了顯著影響，2020年全球外商投資額（FDI）大幅下滑35%，而去年我國實際使用外資逆勢增長6%，展現了中國對外資的吸引力（圖13）。隨著世界經濟的逐漸修復，全球FDI出現反彈，今年我國外商投資也繼續保持了高位增長。近年我國不斷推出擴大對外開放的政策，放寬市場准入條件、優化投資環境。中國持續向好的經濟基本面，以及在市場規模、產業配套、基礎設施、營商環境等方面的綜合競爭優勢，仍然對外資具有較強吸引力，尤其是財富管理、新能源、高技術產業等領域，外資尤為關注。預計明年我國外商投資仍將維持高位。

在對外投資方面（ODI），隨著我國加強監管、遏制非理性投資，2016年後ODI有所放慢。隨著疫情逐漸得到控制、世界經濟逐漸恢復，我國對外投資也開始出現企穩增長。2020年我國對外投資流量首次躍居世界首位，占世界比重超過20%。今年我國流向製造業、高技術服務業的對外投資增速也快於總體增速。近年來，中國不斷加快區域經貿協定談判，例如簽署RCEP，完成中歐投資協定談判，申請加入CPTPP等，將有利於推動我國對外投資開展。我們預計2022年ODI將繼續企穩回升。

圖13 中國利用外資和對外投資年度規模，十億美元

8、ESG關注度不斷提高，減碳措施系統性、制度性加強

近年來社會各界對環境、社會、公司治理（ESG）的重視迅速提升。企業越來越認識到，僅追求利潤增長而忽略企業環境、社會影響的發展方式難以持續，對ESG的關注度也在不斷提高。

綠色低碳是我國經濟長期發展的大方向。實現2030年前碳達峰、2060年前碳中和的“雙碳”目標不僅是我國莊嚴的承諾，更是我國經濟轉型升級的必然要求。同時也要看到，實現“雙碳”目標不能一蹴而就，需要循序漸進。我國目前依然是發展中國家，工業化城鎮化進程仍在推進，對能源的需求也將持續增長，因此減碳工作也要和國家經濟發展、能源安全相結合。今年9月，受煤炭價格上漲、電力供應緊張等因素影響，個別地區出現“拉閘限電”現象，對企業和居民造成一定影響3。在10月9日召開的國家能源委員會會議上，政府再次強調要科學有序推進實現“雙碳”目標，堅持全國一盤棋，糾正個別地方“一刀切”限電限產或運動式“減碳”。

近期我國連續發佈《關於完整準確全面貫徹新發展理念做好碳達峰碳中和工作的意見》和《2030年前碳達峰行動方案》，搭建碳達峰碳中和“1+N”的政策體系。其中，《意見》設立了2025年、2030年、2060年三個發展階段的具體工作目標，並提出到2060年非化石能源消費比重達到80%以上（圖14）。《行動方案》則從能源、工業、交通運輸、城鄉建設等多個領域制定了轉型目標和路線圖。《意見》和《行動方案》的發佈一方面將有助於統籌協調各地方政府和部門的工作安排和推進，制定更加合理的行動方案和政策；另一方面也有助於企業做好規劃，構建綠色低碳、可持續發展的經營模式。我們認為明年減碳工作將進一步深入推進，並且系統性、制度性進一步加強。

圖14 非化石能源占中國能源消費結構比重，%

9、供應鏈佈局更加注重韌性和抗風險能力

在疫情蔓延、供應鏈受阻、地緣政治多變的背景下，企業也在對當前供應鏈模式的不足展開反思。疫情前，經濟全球化的快速發展，使得跨國公司供應鏈不斷加強精益化管理，以實現降本增效、提高及時性（Just in Time，JIT）。然而較為嚴格的疫情防控措施對人口流動、生產和物流造成了干擾，加大了全球產業鏈壓力。例如，隨著今年春夏季疫情在東南亞多國再次暴發，導致汽車晶片短缺，影響了汽車產能，我國汽車銷量5月後連續同比下滑（圖15）。

後疫情時代，企業在關注低成本、低庫存的同時，也開始關注供應鏈的安全性和穩定性，提升整個供應鏈的韌性和抗風險能力，強調在未知風險發生之前做好事前應急準備（Just in Case，JIC）。JIT和JIC兩種模式各有特點（圖16），企業需要根據自身的行業特點進行佈局，但是疫情無疑使得企業對後者的關注大幅提升。

同時，除了提升抗風險能力之外，供應鏈也正在成為企業推動ESG管理落地的重要領域。此外，為回應國家加快數位化轉型的要求，越來越多的企業利用大數據、智能演算法等技術打通供應鏈各個環節資訊交流的壁壘，合理制定生產計畫以及自動化管理，為企業智慧決策提供依據。

圖15 中國月度汽車銷量，千輛

圖16 供應鏈管理理念對比

10、全球經濟復蘇不均衡，不同經濟體出現分化

新冠肺炎疫情對世界經濟造成了自20世紀30年代大蕭條以來最大的衝擊。和2007-2009年次貸危機相比，本次疫情對不同經濟體的影響程度也存在明顯差異。次貸危機對發達經濟體的影響整體上大於發展中國家。根據我們的計算，和次貸危機發生前的預測相比，2010年發達經濟體GDP下降了5.1%，大於發展中國家下降4.3%的影響（圖17）。反觀此次全球公共衛生危機，發達經濟體受到的衝擊小於發展中國家。根據IMF10月份的預測，發達經濟體2021年的GDP較疫情發生前的預測將下降2.8%，明顯小於發展中國家下降4.9%的經濟損失。

較高的疫苗接種覆蓋率和充足的財政空間是疫情後經濟復蘇的關鍵。發達經濟體的疫苗接種率較高（圖18），疊加政府持續的大規模財政支持，推動經濟實現較快的復蘇。與之相反，一些新興市場經濟體和低收入國家由於綜合國力和財政支持有限，疫苗覆蓋率仍處於較低水準，疊加變異病毒的大面積傳播，對經濟持續復蘇帶來影響。

隨著疫情逐漸得到控制，我們預期世界經濟將進一步復蘇，但是不平衡的狀態可能延續，復蘇的可持續性也值得關注。宏觀政策方面，美聯儲已經開始縮減購債規模，並有可能在明年年底開始加息，對世界經濟帶來影響。當前全球經濟仍存在較多不確定性，企業在戰略決策中，也需要密切關注全球宏觀環境及政策變化。

圖17 兩次危機對不同經濟體短期影響比較，%

圖18 全球已完成兩劑新冠疫苗接種的人口占比，%（截至11月30日）

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