一段時間以來，貨幣市場波動性持續處於低位，但市場預期，這種低波動性環境可能被打破。

貨幣套利交易投資者對這種波動性加劇感到惶恐，擔心套利交易在上半年錄得2017年來最優半年收益後會因此面臨挑戰。 而對於喜歡波動性的貨幣對沖交易投資者而言，正翹首以待這種波動性上升。

上半年，全球套利交易位列最熱門投資之一。 根據外媒統計，該交易今年上半年的整體回報率為5%，錄得2017年以來最優半年表現，其中一些貨幣對的套利交易回報率更高達約40%。

套利交易，即在利率較低的地方借款並投資於收益率較高（通常是新興市場貨幣）的策略。

貨幣套利交易或難持續火熱

眼下，從日本央行「鷹派」政策轉變可能使最受歡迎的套利交易融資貨幣日元升值的風險，到債券市場發出的美聯儲加息將使美國經濟陷入衰退的信號，均使得投資者擔心，有利套利交易的低波動性外匯環境可能即將結束。

星展銀行策略師Chang Wei Liang擔心，通脹形勢逆轉會導致匯率波動加劇。 他在近期的報告中寫道：「隨著通脹壓力減弱，美聯儲加息接近尾聲，而日本的通脹正顯示復甦的跡象，或引發日本央行的政策調整。 如果兩者長期的貨幣政策趨勢意外逆轉，做多美元對日元的套利交易很容易被推翻。 “事實上，近期，一些投資者已開始對這一套利交易進行獲利了結，導致日元反彈。

澳新銀行外匯研究主管扎曼（Mahjabeen Zaman）還擔心，美國經濟活動放緩也會影響美元對日元匯率，因為美國可能因此恢復寬鬆貨幣政策，縮小美日間的利差，而長期以來，日元持續疲軟主要由這種利差導致。 她稱：「一旦利差不再是焦點，做多美元對日元這一最突出的套利交易之一可能會出現大量平倉。 ”

德銀則從美股波動性上升中窺探到風險。 在德銀策略師格利瓦（Rohini Grover）看來，衡量美股隱含波動率的VIX指數大幅飆升是外匯套利交易持續平倉最有可能的催化劑之一。 “最近美國PMI下降反映出經濟增長放緩，這應該會推高外匯波動性。” 他稱，此前美股的低波動性適度抵消了外匯波動性。

但分析師同樣認為，部分貨幣仍存在套利交易機會。 東方匯理（Amundi SA）駐倫敦的新興市場債務高級投資經理勞爾（Esther Law）表示，儘管匯率水準的吸引力越來越小，但擁有強大外匯儲備、國際收支平衡和審慎央行的國家貨幣仍具吸引力。 基於以上衡量標準，他認為“墨西哥比索可以很好地經受住市場平倉。 央行能夠支援本幣的國家也應該會表現良好，比如印度” 他還表示，亞洲地區的貨幣最可能提供庇護，“在套利交易解除時，亞太地區受到的影響將小於拉丁美洲和歐洲、中東和非洲地區，因為大多數擁擠的頭寸和高收益貨幣都集中在拉丁美洲。 ”

貨幣對沖投資者看到希望

與貨幣套利交易者上半年獲利頗豐不同，貨幣市場的低波動性使得貨幣對沖策略的成本更高，令相關交易投資者苦苦煎熬。

貨幣對沖通常是通過建立相反方向的貨幣頭寸來減少貨幣波動風險。 例如，如果投資者擁有一筆美元投資，他可以同時建立一個相反的頭寸，如購買等值的歐元，以在美元貶值時保護投資。 投資者可通過外匯期貨、期權、交易所交易基金（ETFs）和交易所交易證券（ETCs）等工具來實現對沖。

而今年至今，由於全球主要央行仍維持了「鷹派」立場，全球經濟增長也表現出驚人的彈性，並未出現此前市場預期的貨幣政策轉向和經濟衰退，使得購買期權來對沖貨幣波動性的投資者難以獲利。

Insight Investment的投資組合經理爵頓（Mark Dragten）表示，由於歐元對美元匯率處於自歐元問世以來最窄的年度波動區間，且未來六個月的隱含波動率仍在17個月低點附近波動，投資者沒有理由增加對沖頭寸，“在更具體的跡象表明宏觀背景已發生變化前，貨幣對沖使得投資者用全部的風險預算來承擔不必要的風險。 ”

但正如上所言，越來越多行業人士預計有利於貨幣對沖策略的貨幣波動性，或者至少部分貨幣對的波動性即將回歸。

彭博策略師克拉克曼斯（Vassilis Karamanis）稱，“外匯波動率並不像人們想像的那麼低，它只是處於均值回歸模式——例如，十國集團貨幣的三個月對沖成本接近10年平均水準。 目前，投資者低信念和夏季的平靜決定了一切，但教科書式的做空gamma、做多vega策略也正在發揮作用。 撇開尾部風險不談，只要主要央行在貨幣政策方面沒有出現大的分歧，潛在的貨幣波動率飆升將使得此前消退的貨幣對沖需求回升。 ”

做空gamma、做多vega是一種波動性策略，押注實際波動率和隱含波動率的變化。 當未來的實際波動率大於隱含波動率時，做多gamma可以盈利; 當未來的實際波動率小於隱含波動率時，通過做空gamma可以盈利。

法巴銀行的策略師布萊曼（Oliver Brennan）是長期的波動性多頭。 他建議投資者在更複雜的環境下，採取更微妙的方法。 “與幾個月前相比，波動性市場現在變得更加有趣。” 他稱，「投資者可在繼續做空歐元對美元的遠期波動性的同時，做多那些央行貨幣分歧和衰退風險最為顯著的貨幣對，來對衝風險。 ”

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