“最近買的理財產品收益又開始下降了，高峰期每天有10塊多的收益，這周每天不到8塊，週一甚至只有-0.79元。” 來自廣東的儲戶趙婷（化名）半個月前剛剛將部分存款「搬家」到低風險理財產品，但最近她發現理財產品的波動正在加大。

與趙婷有類似擔憂的人不在少數。 根據Choice數據，6月15日~6月25日，單位凈值下跌的人民幣理財產品在已披露凈值的人民幣理財產品（區間內有披露凈值變化）中佔比為8.7%。 6月5日~6月15日，單位凈值下跌的人民幣理財產品在已披露凈值的人民幣理財產品中佔比0.5%。

近期隨著央行超預期降息、市場對國常會部署一攬子經濟“穩增長”政策等預期升溫，引發部分投資者對市場利率調整可能觸發理財贖回壓力的擔憂。 不少業內人士認為，降息落地后，債市確有回調趨勢，但綜合來看，債市目前不具備再次大跌的基礎。

理財產品現回落之勢

一度高歌猛進的理財市場似乎開始踩下「剎車」。。

從收益率來看，根據Choice數據，6月15日~6月25日，人民幣理財產品單位凈值下跌共有2007隻，佔比為8.7%，較前一週期佔比明顯增長。 此前一度收複失地的低風險理財產品近期也現頹勢。 同期，共有1504隻R2級及以下風險理財產品凈值出現下跌，較上一週期（6月5日~6月15日）257隻顯著擴大。

以降幅較大某股份行同盈象固收產品為例，該產品單位凈值從6月13日的1.0468元一路下跌至6月20日的1.0370元，下降0.9個百分點。 據記者估算，如在高點買入10萬元，則在一周損失約936元。

券商、基金等機構開始止盈，由凈買入債券轉為凈賣出債券。 根據CFETS、國金證券研究所數據，6月14日證券公司由凈買入轉為凈賣出，當日凈賣出 183.58億元，隨後幾天賣債力度有所下降，但 21日證券公司再次大幅減持324.3億元;基金情況類似，6月16日基金轉為凈賣出，16日~20日凈賣出規模分別為 274.16億元、279.21億元和666.84億元。

從券種來看，券商主要賣出長久期利率債和同業存單，基金主要減持政金債、1~3年和7~10年銀行二級永續債。

值得注意的是，6月19日~6月21日，降息后現券主力買盤來自大行/政策行、農村金融機構、理財和保險的日均凈買入規模分別為100.3億元、214.1億元148億元和74.5億元。

降息后利多出盡

理財產品現回調之勢背後，與債市變化息息相關。

6月13日，央行下調7天逆回購利率至1.9%，降息預期兌現後市場積極做多，6月14日長債活躍券利率一度下行至去年8月降息后的2.58%。

但降息落地后，債市反而出現回調。 本周債市整體不佳，根據中信證券、Wind數據，2023年6月19日至6月21日，債市走熊為主。 10年期國債收益率從上週五的2.6626%上行0.75bp至2.6701%; 10年期國開債收益率從上週五的2.8001%上行0.9bp至2.8091%; 國債期貨T主力合約收盤價從101.585元上漲0.085元至上週三101.67元。

圖片來源：中信證券研究部

多位機構人士認為債市不漲反跌是由於降息后利多出盡。 6月初開始市場對於降息已有預期，債市已提前「搶跑」。。 “做多情緒在6月前兩周的行情中較多釋放。” 中信證券固定收益首席分析師明明指出，4、5月PMI持續收縮，信貸增速在一季度沖高后持續回落，降息等總量寬貨幣工具發力托舉經濟的必要性抬升，市場對於6月降息落地的預期較強。

市場對債市下一步關注的焦點集中在政策端。 6月16日國常會強調，必須採取更加有力的措施，增強發展動能，優化經濟結構，推動經濟持續回升向好。 國金證券固收首席分析師樊信江此前在研報中指出，在基建投資增速有所回落的情況下，穩增長續力或將由中央“加槓桿”主導，中長期特別國債及政策性金融工具有望成為下半年穩增長的重要抓手。 下一步需關注穩增長政策陸續推出的空間及力度對債市的擾動。 廣發證券固定收益首席分析師劉郁指出逆回購利率下調后，市場可能重點關注地產政策是否繼續加碼寬鬆，以及財政政策發力的可能性。 多項穩增長政策合力的預期，可能加大債市分歧，成為債市的“雙刃劍”。

理財贖回潮會重現嗎

“目前沒有出現大規模贖回的情況。” 某股份行相關人士指出，去年11月的理財贖回潮時，由於銀行理財、公募機構減持利率債、信用債形成“踩踏行情”，導致債券價格下跌、機構和個人贖回，理財機構不得不拋債以對，本輪尚未形成這類“負反饋”。

事實上目前銀行理財存量規模確有一定縮減，不過主要是受季節性因素影響。 廣發證券統計的數據顯示，6月21日，銀行理財存量規模較6月16日下降1338億元至26.5萬億元，其中理財子規模較6月16日下降1102億元至22.3億元。 有業內人士告訴記者，季度末為MPA考核時點，為應對較大的攬儲壓力，銀行通常選擇停發部分理財產品引導資金迴流表內以滿足沖存款的需要，一般而言到7月資金就會逐漸迴流理財市場。

大多機構目前都仍看好理財市場。 光大證券研究所所長助理、金融業首席分析師王一峰認為，急劇而持續的衝擊是形成理財贖回壓力的必要條件，當前市場環境相較去年四季度更為溫和。 站在當前時點，資金市場利率上行壓力主要來自稅期、公休日臨近等因素，“保持流動性合理充裕，保持貨幣信貸總量適度、節奏平穩”的總基調並未變化。

此外，王一峰指出，2022年11~12月贖回衝擊過後，理財產品線結構、資產配置行為與投資者結構也發生了新的變化。 一方面，理財規模更加註重求穩，新增資金更偏重低波穩健資產配置。 另一方面，理財凈值已逐步積累了一定的安全墊。 開年以來，債市環境較為友好，固收純債等產品業績表現較好，已積累了一定“浮盈”，鑒於理財追求絕對收益的特徵，部分“浮盈”可逐步轉為存款、回購等低波資產，“留存”收益，對凈值穩定形成保護。

國金證券固收首席分析師樊信江也指出，贖回潮后新發理財產品結構發生改變，投資者真實風險偏好回歸。 去年理財贖回潮發生后，銀行加強了對理財產品的流動性管理，期限在1年以內理財產品發行量佔比較高，體現出較明顯的短期化特徵。 從投資性質與運作模式來看，封閉式理財產品發行量佔比逐漸回落，現金管理類理財產品發行量有所提高，新發理財產品風格趨向低波穩健。 隨著收益穩健、短久期的理財產品發行增多，債市調整對整體理財產品的負面衝擊有限。

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